Los llamados economistas de Wall Street siguen diciendo que la inflación se va a enfriar abruptamente. Esta perspectiva se debe al hecho, afirman, de que la economía está a punto de caer en recesión y especialmente porque los costos de vivienda, que son, con mucho, el mayor componente del IPC y representan el 31% del peso en el índice, ya están cayendo fuertemente.
No compramos ninguna de las propuestas, por supuesto. Creemos que la recesión ya está aquí, pero la proposición de que provocará un enfriamiento inmediato de la inflación es simplemente una tontería recalentada de la curva de Phillips.
Asimismo, el segundo punto equivale esencialmente a una ilusión. A saber, se basa en "pedir alquileres" para unidades recién alquiladas, que se han enfriado en el patrón estacional típico de otoño a un ritmo ligeramente más rápido de lo normal. A su vez, se alega que esto significa que el gran auge de la inflación de alquileres ya se está desvaneciendo en el espejo retrovisor.
Bueno, aquí está el gráfico del último informe nacional de alquileres de Apartment List. Tanto en los años anteriores a la COVID-19 de 2018 como en los de 2019, los alquileres mes a mes cayeron estacionalmente en el otoño (barras azules) tal como están ahora . Eso coloca la disminución del 0,7% reportada para octubre de 2022 en comparación con el mes anterior en el contexto apropiado. En una palabra, no hay mucho que destacar, dado que los alquileres de octubre en 2019 cayeron casi tanto como un 0,5 % sobre una base mensual.
Además, cuando se trata de un conjunto de datos mes a mes no ajustado estacionalmente, se deben tener en cuenta los aumentos enormemente aberrantes de 2021. Por ejemplo, la ganancia mensual máxima en julio de 2021 ascendió al 30 % a una tasa anualizada.
En consecuencia, sobre una base acumulada de dos años, el aumento de alquiler pedido de octubre de 2022 sigue siendo positivo, una clara desviación de las disminuciones acumuladas implícitas de dos años durante el período anterior a Covid.
Más importante aún, "pedir alquileres" tiene un significado muy limitado. Reflejan las condiciones del mercado para nuevos contratos de arrendamiento, tal como se refleja en los índices de alquileres altísimos publicados por empresas inmobiliarias privadas como Apartment List. Sin embargo, por definición, estas nuevas tarifas de arrendamiento aún tienen que cubrir el stock total de viviendas residenciales de EE. UU., ¡y estamos hablando de las 128 millones de unidades!
Es decir, hay alrededor de 44 millones de unidades de alquiler y 84 millones de unidades ocupadas por propietarios en los EE. UU. En su sabiduría, el BLS trata esto como un stock gigante de viviendas de alquiler a través del OER (alquiler equivalente del propietario) para el último y el "alquiler de residencia principal" para el primero.
En consecuencia, tanto en el mundo real como en el esquema BLS de las cosas, se necesitaría un período de tiempo prolongado para que las tasas de alquiler de los nuevos contratos de arrendamiento se extendieran por todo el stock de viviendas. Sin embargo, el IPC está diseñado para representar los precios de alquiler pagados por todos los inquilinos durante el mes (y los propietarios de viviendas que son tratados como "inquilinos" imputados en el IPC), no solo los nuevos inquilinos.
Por esta razón, los índices de alquiler del IPC van a la zaga de los precios de alquiler del mercado privado por un año o más porque se necesita al menos ese tiempo para que las listas de alquileres se renueven. No es sorprendente, por lo tanto, que la tasa anualizada de aumentos de alquileres del IPC en los últimos meses se haya acelerado considerablemente (línea morada) a medida que los alquileres solicitados en aumento se han incorporado a las listas de alquileres.
Por lo tanto, durante septiembre, la tasa anualizada de aumento de vivienda del IPC fue del 8,9 % en comparación con el mes anterior, una cifra muy por encima de la ganancia interanual (línea negra) del 6,6 %. No hace falta decir que, incluso si la línea morada ahora comienza a enfriarse en consonancia con la supuesta tendencia de debilitamiento en los alquileres solicitados, el aumento interanual de la vivienda seguirá aumentando hasta bien entrado 2023.
Lo que sucede después de eso no está del todo claro, pero una cosa es obvia en el gráfico de Lista de apartamentos anterior. A saber, el único "enfriamiento" que ha ocurrido hasta ahora es una disminución estacional ligeramente elevada, que probablemente se invertirá en aumentos estacionales a principios del próximo año si el historial anterior sirve de guía.
Índice de alojamiento del CPI: cambio Y/Y (línea negra) versus aumento anualizado M/M (línea púrpura), 2012-2022
Sin embargo, una pista sobre la dirección futura del índice de alojamiento del IPC ajustado estacionalmente se encuentra en la tasa de vacantes de unidades de alquiler ajustada como un tambor. A partir de los últimos datos (segundo trimestre de 2022), la tasa de vacantes del 5,6 % fue un mínimo moderno y se compara con los niveles anteriores a la COVID del 6,8 % en el segundo trimestre de 2019 y del 8,6 % en el segundo trimestre de 2018.
De hecho, la tasa de desocupación de departamentos del segundo trimestre fue la más baja en 38 años, y desde 1956 fue igualada o superada solo durante la década de 1970. Y esos no fueron precisamente años de desinflación para la vivienda y los precios de los alquileres.
Tasa de vacantes de viviendas de alquiler, 1984-2022
Del mismo modo, no hay evidencia de que una avalancha de oferta de nuevas unidades de alquiler esté a punto de estallar en el mercado. Las 376 000 unidades (tasa anualizada) entregadas en el segundo trimestre de 2022 estuvieron solo ligeramente por encima de los niveles recientes; y también estuvieron muy por debajo de las entregas máximas en los años setenta y ochenta.
En resumen, el mercado de la vivienda de alquiler es extremadamente ajustado y es probable que lo siga siendo durante un período prolongado en el futuro. En consecuencia, la multitud de aquí viene la deflación en realidad está haciendo una montaña de una colina de topo, alegando que una disminución estacional normal en los alquileres solicitados presagia una fuerte desaceleración del índice de vivienda.
no lo hace
Nuevas unidades de apartamentos completadas, 1973-2022
Tampoco hay ninguna razón para creer que un exceso de unidades ocupadas por sus propietarios inundará el mercado de alquiler, provocando que las tarifas se desvanezcan. De hecho, la tasa de vacantes entre las 84 840 000 unidades ocupadas por sus propietarios en los EE. UU. fue solo del 0,7 % en el segundo trimestre de 2022, ¡la tasa de vacantes más baja para esa serie desde que se inició en 1956!
Dicho de otra manera, actualmente solo hay 625,000 unidades de propietarios vacantes en todo EE. UU. Esa cifra se compara con una tasa de vacantes del 1,7 % y 1,3 millones de unidades de propietarios vacantes en el segundo trimestre de 2016, un período en el que los aumentos en los costos de vivienda ya estaban aumentando a una tasa interanual del 3,4 %.
Entonces, con una condición de oferta/demanda dramáticamente más ajustada en la actualidad, ¿por qué en el mundo las tasas de alquiler se debilitarían, y mucho menos se hundirían hacia la línea plana, en los períodos que se avecinan? El exceso de oferta que se necesitaría para enfriar drásticamente los mercados de alquiler de viviendas simplemente no existe en ninguno de los segmentos de los 131 millones de unidades (contando las vacantes) de viviendas en EE. UU.
Tasa de vacantes de propietarios, 1956-2022
Si la vivienda no va a rescatar un IPC en aumento, dudamos que los costos de otros servicios tampoco lo hagan. Esto se debe a que los costes laborales siguen aumentando con fuerza y se trasladarán a los precios del sector servicios en los próximos períodos.
Por lo tanto, como se informó el viernes pasado, los costos totales de compensación durante el tercer trimestre de 2022 (incluidos los complementos y los beneficios) aumentaron un 5,1 % en comparación con el año anterior , la ganancia más alta desde el inicio de la serie en 2002. También fue casi el doble del aumento anualizado de 2,3 % entre 2012 y 2019.
Entonces sí. los costos laborales se han acelerado dramáticamente desde la primavera de 2020 y ahora se están abriendo camino hacia los precios que cobran los proveedores nacionales. En consecuencia, los modelos de Wall Street que muestran que la inflación del IPC se desploma en los próximos períodos (2023-2024) son solo otro caso de vendedores ambulantes de acciones que se convierten en "economistas".
Cambio interanual en el índice de costos de empleo, 2002-2022
Para no dejar dudas, considere la trayectoria del índice IPC de servicios, que representa alrededor del 60% del peso en la canasta general del IPC. Entre 2012 y 2019, aumentó en un promedio de 2,59 % anual, tasa de aumento que se disparó a un récord de 7,4 % en el tercer trimestre de 2022.
Es decir, la inflación de los servicios casi se ha triplicado desde su estado estable anterior a Covid debido al hecho de que los costos de compensación internos también han aumentado rápidamente. En consecuencia, se necesitará una tasa de interés mucho más alta que la tasa terminal del 5,0% que el mercado ha descontado actualmente, para que los costos salariales y, por lo tanto, los precios del sector de servicios vuelvan al objetivo de la Reserva Federal del 2,00%.
Cambio interanual en el IPC de servicios, 2012-2022
Sin embargo, nada de esto ha impedido que el susurrador favorito de la Fed, Nick Timiraos del Wall Street Journal , difunda falsas esperanzas de que la campaña antiinflacionaria de la Fed está llegando a su etapa final. En particular, el meme actual del "pivote" consiste en la noción de que después del cambio de año, la Fed se involucrará en una "pausa" prolongada en su campaña de aumento de tasas.
Supuestamente, eso es para permitir que el retraso de la política monetaria haga su magia, y también porque Wall Street no puede soportar el calor, quejándose de que los aumentos ya han sido demasiado grandes y prolongados:
Esos funcionarios y varios economistas del sector privado han advertido sobre los crecientes riesgos de que la Fed suba demasiado las tasas y provoque una desaceleración innecesariamente pronunciada. Hasta junio, la Fed no había subido las tasas de interés en 0,75 puntos, o 75 puntos básicos, desde 1994.
Bueno no. El hecho real es que la Fed no se ha enfrentado a una inflación creciente y cada vez más arraigada desde principios de la década de 1980 y nunca antes había iniciado una campaña de aumento de tasas desde el límite cero.
Lo que esto último significa, por supuesto, es que se necesitaron varios aumentos de 75 puntos básicos solo para rescatar la política de la Fed de su temeraria adopción de tasas de interés cero. A su vez, esto quiere decir que su llamada acción de “frenado” apenas ha comenzado a picar.
Por ejemplo, durante la semana informada más recientemente (19 de octubre), el aumento interanual de la deuda pendiente de tarjetas de crédito alcanzó el 18,4 %, un nivel que evidentemente está avivando la demanda de los consumidores, no reduciéndola. En consecuencia, la Fed tiene mucho más madera para las tasas de interés que cortar antes de que logre desacelerar el gasto de los hogares y las presiones inflacionarias resultantes.
Cambio interanual en tarjetas de crédito y otras deudas de consumo renovables, 2012-2022
Para no dejar dudas, aquí está la tendencia de las tasas de interés sobre la deuda de tarjetas de crédito. La ligera elevación durante los últimos meses apenas hace que las tasas vuelvan al nivel de la década de 1990, un período en el que el IPC subía a solo un 2-3% anual.
En una palabra, el 5% sobre la tasa de los fondos federales no corta la mostaza antiinflacionaria en el entorno actual. Se necesitará un "shock de tasas" mucho más alto de lo que actualmente esperan los permabulls de Wall Street y los perennes llorones para reducir las mareas inflacionarias que ahora están asaltando la economía estadounidense.
Así como un típico economista de Wall Street afirmó sin darse cuenta esta mañana mientras suplicaba clemencia de la Reserva Federal en la reunión de mañana.
“ Tienen que pensar en la calibración en esta reunión. Estás tratando de enfriar una economía, no congelarla profundamente”, dijo Diane Swonk, economista jefe de KPMG.
Bueno, ya sea que lo intente o no, el "congelamiento profundo" es exactamente donde la Fed está llevando la economía estadounidense inflada por la inflación.
Tasas de interés sobre la deuda de tarjetas de crédito, 1994-2022
Otro factor que está agravando el desafío antiinflacionario de la Fed es la acumulación artificial de "ahorros" durante los bloqueos de Covid y la bacanal estimulante resultante. Según estimaciones del personal de la Fed, esa acumulación alcanzó un máximo de alrededor de $ 2,25 billones durante el tercer trimestre de 2021, pero desde entonces solo se ha reducido moderadamente a alrededor de $ 1,70 billones. Esto significa que todavía hay un poder adquisitivo considerable en reserva que nunca antes había estado presente durante un ciclo de ajuste.
Además, más de la mitad de ese exceso está en manos del cuartil superior de los hogares (parte verde de las barras), hogares que probablemente sean el último segmento afectado por la campaña de aumento de intereses de la Fed.
Sin duda, la acumulación estimada que se muestra a continuación nunca debería haber ocurrido en primer lugar. Como ahora sabemos, nunca hubo ninguna justificación para los confinamientos, que resultaron en una reducción drástica del gasto en servicios, o los incentivos masivos posteriores, que en parte terminaron en las cuentas bancarias de los hogares.
Pero esas distorsiones fomentadas por Washington sucedieron y han hecho que el trabajo de lucha contra la inflación de la Fed sea aún más difícil.
En cualquier caso, cuando la inflación se incrusta en las expectativas, la historia muestra que persiste obstinadamente. Como se muestra en el gráfico a continuación, incluso después de que Paul Volcker derribara las mareas inflacionarias de esa era y llevara las lecturas de inflación nuevamente al 2.0% (línea negra) para 1986, las expectativas de inflación del consumidor a mediano plazo (barras rojas) se mantuvieron muy por encima niveles reales durante muchos años.
Al final del día, creemos que la acumulación excesiva de crédito y la depreciación del stock de dinero es lo que causa la inflación a nivel mundial, no las "expectativas" como revelan las encuestas altamente defectuosas. Pero el hecho es que los jefes de la Reserva Federal creen firmemente en los modelos de expectativas y, por lo tanto, no abandonarán la lucha fácilmente.
Dicho de otra manera, hay mucha historia que los keynesianos impresores de dinero que ocupan el edificio Eccles ignoran alegremente. Pero, de manera crucial, para los propósitos de adivinar hacia dónde se dirige este barco de tontos, el cuadro a continuación es un poco de historia que no se puede ignorar.
Entonces, la pregunta recurrente es si la política de la Fed conducirá a un mobiliario financiero gravemente roto en los meses y trimestres venideros.
Según el gráfico a continuación, diríamos que ya tiene...
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